“现(xiàn)在的(de)房地产很难再(zài)出现像过去十(shí)年(nián)的(de)系统性行情。”思(sī)睿集团合(hé)伙人、首(shǒu)席经(jīng)济学家(jiā)洪(hóng)灏向(xiàng)《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示，房(fáng)地产行业分化的愈加明(míng)显，让(ràng)机构和投(tóu)资者的关注度从板块(kuài)向单个标的(de)转移。上海利檀(tán)投资董事长(zhǎng)陈昊扬向《红周刊》指(zhǐ)出(chū)，从行业来看，无(wú)论是业绩，还是(shì)估值，房地产都已经双杀到了最底部，而且是反复地杀到了底部，再往(wǎng)下的空间已经不大了(le)。

　　三道(dào)红(hóng)线等指标

　　成挖掘(jué)个股阿尔法重要参考(kǎo)

　　那(nà)么如何寻找(zhǎo)房地产个股的(de)阿尔(ěr)法呢？

　　洪灏提醒，在房地产赛道中进行选择，需要(yào)非(fēi)常(cháng)小(xiǎo)心(xīn)，避免选(xuǎn)了(le)半天(tiān)，标的公(gōng)司出(chū)现爆雷(léi)的(de)情况。除此之外，洪灏指出，需(xū)要满(mǎn)足以(yǐ)下(xià)三个基准：有大(dà)的国资背景(jǐng)的、杠杆率(lǜ)较低的、此前没有踩过红线的。

　　他还(hái)表示(shì)，如果(guǒ)关(guān)注一下今年房地产(chǎn)的开发资金来(lái)源，可(kě)以(yǐ)发现，其实(shí)银行的(de)信贷(dài)倾向是不太愿意给房企贷款的，房(fáng)企的主要(yào)资金来(lái)源来自新盘的销(xiāo)售。但今年新房的销售(shòu)情况相(xiāng)较一般(bān)。再关注一下，哪些房企(qǐ)能从银(yín)行拿到(dào)钱，其实(shí)主要还是那些有(yǒu)国企背景(jǐng)的房(fáng)企，民营(yíng)房企相对比(bǐ)较(jiào)困难，所以(yǐ)整个行业(yè)出现了一(yī)个很明显的分化，无(wú)论(lùn)是在销售，还(hái)是融资等各(gè)个方面(miàn)都非(fēi)常(cháng)明显。现在有国资背景的房企在资本市(shì)场表(biǎo)现相对较好，但没有国资(zī)背景(jǐng)的民(mín)营房企股价(jià)大多表现很一(yī)般。

　　陈昊扬则向《红周刊》表示，在房地产行业内，我(wǒ)们的逻(luó)辑是，“寻找最后的赢家(jiā)”。而具体到(dào)如何挖掘，我们会特别重视企业的成本优势(shì)，更具体(tǐ)一点，就是它(tā)的净借贷水(shuǐ)平(píng)（净负债率）是不是行业内的(de)最低水平(píng)；利(lì)润率是不是(shì)行(xíng)业内(nèi)最高的(de)；融资成(chéng)本(běn)是否是(shì)行业内最低的；建安成本是否也是业内最低的；这些(xiē)都是我们看重(zhòng)的(de)一家房企的(de)综合成本。

　　需要注意的(de)是，能(néng)够(gòu)同时满(mǎn)足a的负一次方是多少矩阵，a的负一次方是多少线性代数(zú)上(shàng)述(shù)条(tiáo)件的房企并不(bù)多。即便(biàn)是在(zài)国央企中，仍(réng)有(yǒu)部分房企出现了“三道红线(xiàn)”的“踩线”情(qíng)况，且有逐(zhú)渐恶化(huà)的(de)趋势。以A股为(wèi)例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现，截至2022年末，天房发展、陆家嘴、格力(lì)地产、西藏城投、中交(jiāo)地产、中(zhōng)国武夷等国央企(qǐ)“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发(fā)展、光明地产、云南城投、首开股(gǔ)份(fèn)、珠江股份、城投控股等国央企房企也(yě)踩了“三道红线”中(zhōng)的两条。

　　2022年激进扩张房企

　　需(xū)警惕其重(zhòng)蹈覆辙

　　不难看出，即便是(shì)有着较稳健特色的国(guó)央(yāng)企(qǐ)房(fáng)企，其财(cái)务指标称得(dé)上完全(quán)健康的(de)仍是少数。而更(gèng)加值得注意的(de)是，在2022年，不少国(guó)企，甚至地(dì)方国企开(kāi)始大举扩张。而这无疑又进一(yī)步考验着国央企的资金链(liàn)情况(kuàng)。

　　对房企而言(yán)，扩张速(sù)度的张弛(chí)有度(dù)尤为重要，节(jié)奏把握(wò)准(zhǔn)确，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐观的预(yù)判未来(lái)市场，以及过于激进的扩张拿(ná)地节奏也(yě)有可(kě)能让房企重蹈此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬(yáng)以其(qí)配置的(de)一家(jiā)房企进行举例(lì)，它从(cóng)2018年开始到2021年，连续(xù)4年的净借贷比例都维(wéi)持在33％左(zuǒ)右，完全(quán)没有增加杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这(zhè)家房企(qǐ)明显感觉到机会(huì)来了(le)，其开(kāi)始(shǐ)在一线城(chéng)市进行大举拿地，净负债率也由此(cǐ)前的33％左右水准提高到45％左右，涨了(le)接近三分之一。与此(cǐ)同时，该房企新购入(rù)地块也实现了快速的开盘利用(yòng)率，预(yù)计今年会(huì)有更多的楼盘入(rù)市(shì)。像这(zhè)类(lèi)企业就符合“最后的赢(yíng)家”的特(tè)点。一方面，在于它本(běn)身储备(bèi)了(le)很多弹药，去(qù)年拿地(dì)超1000亿元，且其(qí)中一半(bàn)在(zài)一(yī)线城(chéng)市，另外一(yī)半也主要集中(zhōng)在(zài)强二(èr)线(xiàn)和二线(xiàn)城市；另一方面，它(tā)的扩张是有(yǒu)节制地(dì)扩张。

　　陈(chén)昊扬同(tóng)样提醒道(dào)，与(yǔ)之相反(fǎn)，有些房企的扩张速度(dù)让人感觉又回到了201a的负一次方是多少矩阵，a的负一次方是多少线性代数6年、2017年，或者说看到了2016年(nián)～2020年期间(jiān)扩(kuò)张的民营企业的影子。虽(suī)然说，见到(dào)机会时要出手(shǒu)，但出手的章(zhāng)法仍要小心，如(rú)果负债(zhài)率扩张得太快，但未来的两年(nián)市场没有想象得那么好，可能(néng)会重蹈覆辙。

　　那么如(rú)何来衡量一(yī)家(jiā)房企的(de)扩张速度(dù)是否激进？陈(chén)昊扬向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示(shì)，主要还是看房企的(de)净负债率水(shuǐ)平，在我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张得过于快(kuài)速了(le)。

　　不难看出，这一标(biāo)准(zhǔn)要(yào)比“三道红线”对房(fáng)企的净负债率要求不得高于100％要更(gèng)加严(yán)格。陈昊扬(yáng)解释，当前房地产行业(yè)的(de)复苏速度(dù)并(bìng)没有那么快，所(suǒ)以要规避公司(sī)净负(fù)债(zhài)率提高(gāo)到一个比(bǐ)较危(wēi)险的水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年拿(ná)地较积(jī)极的房企梳(shū)理发现，中交地产、中国(guó)金茂、华发(fā)股份、越(yuè)秀地(dì)产、绿城中国、保利发展等(děng)房企2022年(nián)净负债率都在60％之上。其(qí)中，中(zhōng)交地产净负债(zhài)率持(chí)续居高不(bù)下(xià)，在(zài)2020年至2022年期间(jiān)，依次为(wèi)317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之形成鲜明对比的是，华润(rùn)置地、中国(guó)海外发展、万(wàn)科A、滨江集(jí)团、招商蛇口、龙(lóng)湖集(jí)团等房企在(zài)践行较积极的拿地策略(lüè)的同时，也较好地控制了公司(sī)的扩(kuò)张速度与净(jìng)负(fù)债率水平（见附表）。

　　滨江(jiāng)集团等(děng)个(gè)别民营房(fáng)企

　　或(huò)具(jù)备“最后赢家”的黑(hēi)马特质

　　陈昊扬指出，实(shí)际上(shàng)，他(tā)们是以同(tóng)一筛(shāi)选标准来看国央企与民(mín)营房企，但在(zài)各(gè)维度的实际表现上，国央企确实会(huì)更胜一筹。如(rú)国央企的融资成本(běn)更低，融资渠(qú)道也(yě)更(gèng)顺畅(chàng)，能(néng)够(gòu)做到想融就融，这样(yàng)，国央企自然而然就具有天然优势。

　　虽然对比民营(yíng)房企，机(jī)构更(gèng)加看(kàn)好国央企，但这也并不意味着(zhe)，民营企业(yè)中就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现，仍有少数民营房企同样受到机构的青(qīng)睐。比(bǐ)如，根据2023年一季(jì)报，滨(bīn)江集团的十大(dà)流通(tōng)股东中新进了(le)“中国(guó)工商银行股(gǔ)份有限(xiàn)公司－景顺长城(chéng)中国回报灵(líng)活配置混合(hé)型证(zhèng)券投资基金”“全(quán)国社保基金一一六组合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始(shǐ)，百亿私募珠(zhū)海阿巴马资产管(guǎn)理有限公司就长期持有滨江集团。根据一季报，该资产(chǎn)公司的几只产品合计持有滨(bīn)江集团9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青(qīng)睐，和其自(zì)身的(de)基本面(miàn)表(biǎo)现存(cún)在一(yī)定关系。2020年以来的近(jìn)三(sān)年时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但(dàn)作(zuò)为杭州(zhōu)本(běn)土房(fáng)企的滨江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年(nián)以(yǐ)来，滨江集团(tuán)在业绩表现、销售规模(mó)、新增土储、股价表现(xiàn)等多(duō)维度都表(biǎo)现了较(jiào)强的增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江集团扣(kòu)非(fēi)归母(mǔ)净利润依(yī)次为(wèi)21.27亿元、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿元；依(yī)次实现同比(bǐ)增(zēng)长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布的2023年一季报，今(jīn)年(nián)一季度，滨江(jiāng)集团更(gèng)是实现了扣(kòu)非(fēi)归母(mǔ)净利润5.41亿(yì)元，同比增长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产“青铜时(shí)代(dài)”仍(réng)能(néng)保(bǎo)持自身(shēn)业绩的持续增长，和滨(bīn)江集团扎根(gēn)杭(háng)州的战略布局关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近七成(chéng)营(yíng)收来自杭州地(dì)区，而在2021年(nián)，杭州(zhōu)地(dì)区(qū)的营收比(bǐ)重(zhòng)只占(zhàn)到近(jìn)六成。近三(sān)年持(chí)续(xù)稳居杭(háng)州房企销售排名(míng)第(dì)一。

　　与此同时，滨江集团在杭州(zhōu)的土储补充同样较为积极(jí)，根据诸葛找房、住在杭州网数据显示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿(ná)地金(jīn)额(é)依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元、479.4亿元(yuán)，同样持续稳居(jū)杭(háng)州的(de)本土第一。

　　而滨江集团在杭州的较突出(chū)表现，也让(ràng)滨(bīn)江集团的房(fáng)企排(pái)名(míng)迅速提升。到2023年(nián)，滨江集团的(de)房企排名(míng)已冲进前十(shí)，根(gēn)据中指(zhǐ)数据，2023年前4月(yuè)，滨江(jiāng)集团实现销售(shòu)额(é)607.3亿元(yuán)，位列房企(qǐ)第九位。

　　值(zhí)得注意的是(shì)，2020年(nián)至今，滨(bīn)江集团股价(jià)翻(fān)了超一倍以(yǐ)上，而近期，滨(bīn)江(jiāng)集团更(gèng)是迎来多家机构的集中调研。滨(bīn)江集团发(fā)布公告表示(shì)，公司于5月10日(rì)接受了(le)信达证券、金鹰基(jī)金(jīn)、建信(xìn)养(yǎng)老(lǎo)、新华(huá)养老等18家机构调a的负一次方是多少矩阵，a的负一次方是多少线性代数研(yán)。

　　产(chǎn)业链布(bù)局重(zhòng)点移至存量赛道

　　机构在下游家纺、家居(jū)、物业觅α

　　实际(jì)上房地产开发只是房地产产业链上的中游环节(jié)，其上(shàng)游主要为钢铁、水(shuǐ)泥、建(jiàn)材(cái)、玻(bō)纤等材料供应商，而下游应用(yòng)行业(yè)主要包括中介(jiè)服务、家用电器(qì)、物(wù)业管理(lǐ)、家居用(yòng)品(pǐn)。综(zōng)合《红周刊》的采(cǎi)访，房(fáng)地(dì)产开发环节与(yǔ)上游材(cái)料端息息相关，新盘(pán)开工不(bù)足导(dǎo)致上游不被看好，机构寻觅个股阿尔法的思路渐渐移至下(xià)游。“中国(guó)房地产行业在进入存量房(fáng)时代，所以(yǐ)对地产产(chǎn)业链，尤其是偏消费属性(xìng)的家(jiā)装家居领域，我(wǒ)们相(xiāng)对看好，因(yīn)为居民(mín)保有的(de)住(zhù)房规模(mó)越(yuè)来越大，随着时间的增加(jiā)，内装更新的需求也(yě)会越来越多。美(měi)国过去的(de)数据充分(fēn)说明了这(zhè)一点，在(zài)新房销售见顶之(zhī)后，家具(jù)消(xiāo)费的增长(zhǎng)却一直都很好(hǎo)。对于地产产业(yè)链，我们(men)相对看好和内(nèi)装(zhuāng)相关的行(xíng)业，例(lì)如消(xiāo)费建材、家(jiā)居装饰等。”万家基金(jīn)人士表示。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游细分中相关赛(sài)道(dào)龙头年内表现的统(tǒng)计(jì)，目前暂(zàn)居前两(liǎng)位的都是来自(zì)家(jiā)纺赛道的(de)公司(sī)，它们分别(bié)是(shì)富安(ān)娜和水星家纺，特别(bié)是前(qián)者(zhě)在(zài)月(yuè)线连收七(qī)根阳线的基础上，年(nián)内迄今涨(zhǎng)幅已经(jīng)逼近(jìn)30％。

　　以前者为例，富安娜(nà)主(zhǔ)要从事纺织家居(jū)、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的研发、设(shè)计、生产及(jí)销售，旗下拥有(yǒu)原创“富(fù)安娜”“VERSAI 维莎”“馨而(ér)乐”和(hé)“酷奇智(zhì)”自有品牌。第一季度报告显示，报告期内，富安娜实(shí)现(xiàn)营业(yè)收入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于上市公司股东的净利润约1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十大流(liú)通股(gǔ)股(gǔ)东(dōng)来(lái)看，能够发现该(gāi)股早已(yǐ)成为基金重仓股的天下，彼(bǐ)时包括公募的(de)中欧价(jià)值发现、中(zhōng)欧潜力价值(zhí)、工银瑞(ruì)信灵动价(jià)值、宝盈新价值和私募的明(míng)河2016，都在其中(zhōng)出现，占据了(le)半(bàn)壁江山。需要(yào)强(qiáng)调的是(shì)，中(zhōng)欧(ōu)的两只(zhǐ)基金都是(shì)价(jià)值派基金经理曹名长在(zài)管的产品，首季其同(tóng)时重仓的房地产产业链(liàn)股(gǔ)票还(hái)有(yǒu)金地集(jí)团和大亚圣象。

　　对比而言，前几年曾经风光一(yī)时的家居(jū)板块(kuài)也因疫情(qíng)、消费(fèi)复苏进程缓慢等多因(yīn)素一(yī)度沉寂，不过好在困(kùn)境反转露(lù)出曙光(guāng)，家居板块中(zhōng)年(nián)内表(biǎo)现最好的是志邦家居。同一时间段(duàn)，该股(gǔ)年内上涨已经(jīng)超过23％，从业绩(jì)来看，无论是营收还是归(guī)母净利润，公(gōng)司都(dōu)实现了(le)同比双升。

　　从(cóng)公司的十(shí)大流通股(gǔ)股东(dōng)来看，《红周(zhōu)刊》发(fā)现广(guǎng)发基(jī)金经理罗洋慧眼独具，一季报中他管理的广发(fā)策(cè)略优(yōu)选和广发安宏回报均增加了(le)持股，而这两只产品也成为志邦家居十大流通股股(gǔ)东中仅有的两(liǎng)只公(gōng)募。有意思的是(shì)，他似乎对于定制(zhì)家居类标(biāo)的情有独钟，在另一家赛道公司金牌(pái)橱柜(guì)中(zhōng)，他管理的全部三只产品均(jūn)登榜十大流通股股东，其也(yě)成(chéng)为他(tā)的独门重仓(cāng)股(gǔ)。

　　除(chú)去家居家纺外，下游(yóu)的物业股(gǔ)也越来越(yuè)被机构所青睐(lài)，不过(guò)这类(lèi)标的大(dà)多在香港上市，如何选择(zé)成为难题。对此，前述上海公募基金经理举(jǔ)例分析(xī)：“物业服务不(bù)是一(yī)个(gè)高毛(máo)利的行业，挣钱很辛(xīn)苦，我选公司还(hái)是希望挣的是市场化应该挣的(de)钱，以我曾经(jīng)买(mǎi)的绿(lǜ)城服务为例，它(tā)在中高(gāo)端楼盘占比是(shì)比较高(gāo)的，每年到(dào)期的合同(tóng)里(lǐ)提(tí)价成功率在30％～40％。它能做到滚动的(de)大部分项目到(dào)期之(zhī)后(hòu)，经过两三轮合同周期(qī)还能做到产(chǎn)品提价。”

　　“行业(yè)里真(zhēn)正能做到(dào)产品提(tí)价(jià)的(de)公司很(hěn)少，因为物业公(gōng)司很容易(yì)一开始是挣钱(qián)的，后(hòu)面因为(wèi)保(bǎo)安这些固定(dìng)人员(yuán)成本的年度增长，不过服务没有特(tè)别好，客户没有那么满意，能(néng)做到提价难度是非常大的。但是该公司能在业(yè)内做到到期之后提价率(lǜ)比(bǐ)较高，这跟它的定位和比较(jiào)好(hǎo)的服务(wù)是(shì)有(yǒu)关系的。”他进一步强调(diào)。

未经允许不得转载：橘子百科-橘子都知道 a的负一次方是多少矩阵，a的负一次方是多少线性代数