主(zhǔ)要(yào)内容

　　营收“逆PPI式”改善但工业利润仍承压，主因成本与费用压力仍构成掣(chè)肘。3 月工业(yè)企业利润当月同比仅小幅(fú)回(huí)升3.7pct至(zhì)-19.2％，仍处较深收缩区间。虽然3月(yuè)在(zài)需求侧经济数据(jù)表现亮眼(yǎn)后，工业(yè)企(qǐ)业实际营收(shōu)增速(sù)积极(jí)回(huí)升，抵(dǐ)消PPI回(huí)落的抑制(zhì)，令3月(yuè)名(míng)义营收增(zēng)速(sù)回升，但(dàn)整体(tǐ)企业盈利压力仍大，主(zhǔ)要源(yuán)于(yú)两方面，其(qí)一是国际高油(yóu)价导致的输入性成本压力仍在约束(shù)利(lì)润(rùn)改善(shàn)，3月营业成本对(duì)当月利润拖(tuō)累幅度仅(jǐn)收窄2.1个百(bǎi)分点(diǎn)至-13.8个(gè)百分点，拖(tuō)累(lèi)程度仍(réng)然(rán)较深。其(qí)二是今年(nián)降费(fèi)政策未再明显新增，加之部分企(qǐ)业开(kāi)始补缴社保费，企业费用同比(bǐ)压力开始加大(dà)，3月费(fèi)用对当月利润拖累幅度大幅扩大(dà)6.1个(gè)百分点至-9.5个(gè)百分点。与去(qù)年费(fèi)用(yòng)率(lǜ)改善拉动利润增速6个百分(fēn)点形成(chéng)鲜明对比。

　　营收：消(xiāo)费短期较快(kuài)恢(huī)复(fù)加之(zhī)投(tóu)资韧(rèn)性支撑营收增速(sù)回升，但高(gāo)油价仍构成约束。3月(yuè)工业企(qǐ)业营收增速(sù)回升(shēng)2.1pct至0.8％。结构上(shàng)看(kàn)，下游消费相关(guān)行业(yè)营收增速（名义(yì)+3.0pct至(zhì)0.5％，实际+3.8pct至1.9％）改善(shàn)明(míng)显，抵消了PPI回落对于名义营收增速的拖累，其(qí)中汽(qì)车、家具、计算机通信电子设备等均回(huí)升(shēng)明显，显示递延需求释放以及汽车(chē)集(jí)中降价等(děng)对于短期(qī)消费需求的推动。其(qí)次，煤炭冶(yě)金产(chǎn)业链营(yíng)收(shōu)增速延续改善，显示保交楼政策推动(dòng)地产建安投(tóu)资构成支(zhī)撑，但石油(yóu)化工产(chǎn)业链(liàn)营收增速（名义(yì)-3.3pct至-5.2％）却明显回落(luò)，高油价(jià)对于(yú)石化产业(yè)链(liàn)相(xiāng)关行业需求持续构成抑(yì)制。

　　成(chéng)本(běn)率：虽然煤价回(huí)落已在(zài)缓和中下游成本压力，但高(gāo)油价继续构成输入性成本传导。3月工(gōng)业(yè)企(qǐ)业(yè)成本率上升46.8bp至85.3％，成本(běn)压力仍然偏大，尤(yóu)其是高油价下(xià)的国内石化(huà)产(chǎn)业链，成(chéng)本率同比增量(liàng)扩(kuò)大14bp至261bp，绝对水(shuǐ)平明显高于其他(tā)行业(yè)。由于(yú)我国(guó)石化产业(yè)链主要为中(zhōng)下游，上游(yóu)环节(jié)在海外主要原油寡头国家，因而(ér)国际高油价带来的上游(yóu)利(lì)润改(gǎi)善无(wú)法被国内产(chǎn)业链吸收，国内以中下游为(wèi)主的石化产业(yè)链反而会在高油价下受到输入(rù)性成本压力，也(yě)即3月的情况。相较而言(yán)，煤炭产业链(liàn)上中下(xià)游均在国(guó)内(nèi)，所(suǒ)以虽然3月煤炭冶金产业成本率同比增量也扩大13.6bp至(zhì)56.4bp，但主因煤价(jià)下(xià)行导致煤炭产业链上游(yóu)成本率被动走高、利润承压，而中下游成本率(lǜ)实际上(shàng)是改善的(de)，与此同时，更靠近下游的消(xiāo)费行业成本(běn)率也明显(xiǎn)改善。

　　利润：下(xià)游(yóu)消费行业利润(rùn)仍显(xiǎn)现韧(rèn)性，但石化产业链利(lì)润(rùn)在高油价下(xià)仍承(chéng)压。分行(xíng)业(yè)看，与2023年2月相比，下游消(xiāo)费行业面临最大的成(chéng)本压力改(gǎi)善和积(jī)极的营业(yè)收入回升，因而下游消费行业(yè)利润增(zēng)速恢复继续好于(yú)其他行业，单(dān)月(yuè)改善8.8pct至(zhì)-14.9％，汽(qì)车、家具、电子设备等改善明显，煤炭冶金产业链中(zhōng)下游利润增速也积(jī)极(jí)改善(shàn)，相(xiāng)较而言，石化(huà)产(chǎn)业(yè)链行业在(zài)营(yíng)业收入(rù)与成本(běn)压力(lì)均承(chéng)压背景下，利润增速仍(réng)处(chù)于(yú)-40.7％的(de)较深(shēn)区间。

　　关注(zhù)二季度企(qǐ)业盈利三(sān)重风险(xiǎn)，以及下半年潜(qián)在的内生恢复空间(jiān)。3月工业(yè)企业(yè)利(lì)润数据显示(shì)，虽(suī)然经(jīng)济需求侧短期(qī)恢复较(jiào)快，但在成本与费用压力背景下，企业盈利(lì)仍然(rán)承压(yā)，而展(zhǎn)望二季度，关注企业盈利的三重风险，其一是(shì)经(jīng)济内生动能弱化。伴随递(dì)延需求主导的(de)需求脉冲性回升过程逐步结束(shù)，经(jīng)济内生动能仍面临(lín)弱化风(fēng)险。其二是(shì)高油价带来的(de)成本压力。OPEC+5月将开(kāi)启正式(shì)减产操作，加之全(quán)球服务消费(fèi)逐步恢(huī)复，国际油价或再度走高，这也意(yì)味(wèi)着成本压力仍(réng)较大。其三(sān)是(shì)费(fèi)用率(lǜ)对于利(lì)润的拖累，企业(yè)逐(zhú)步补缴前期社保(bǎo)费缓缴(jiǎo)等(děng)，以(yǐ)及今年(nián)目前降(jiàng)费政策更(gèng)多(duō)为延续而非新增(zēng)，费用(yòng)率对于利润同比增速的的拖累也将逐步显现(xiàn)，二季度剔除基(jī)数扰(rǎo)动后的企业(yè)盈(yíng)利真实修复过程或相对缓(huǎn)慢。而展望下半(bàn)年，经济内生动能的复(fù)苏可以期待，两(liǎng)大领先指标(biāo)已经验证，重点关注下半年经(jīng)济内(nèi)生(shēng)动(dòng)能(néng)逐步复(fù)苏、国际油(yóu)价(jià)涨幅(fú)逐步(bù)趋缓后(hòu)工业(yè)企业利(lì)润的(de)修复空(kōng)间。

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　　以下为正文

　　一、营收“逆PPI式”改善(shàn)但工(gōng)业利润仍承压，主因成本(běn)与费用(yòng)压(yā)力仍是掣肘。

　　3月工业企业利(lì)润累计同(tóng)比仅小幅回升(shēng)1.5个百(bǎi)分(fēn)点至(zhì)-21.4％，当月同比也仅(jǐn)小幅回升3.7pct至-19.2％，仍处于较(jiào)深收缩(suō)区(qū)间。虽然3月(yuè)在需(xū)求侧经(jīng)济数据(jù)表(biǎo)现亮眼后，工业企(qǐ)业实际营收增速已积极回升，抵消(xiāo)了(le)PPI回(huí)落带来的抑制，3月名义营收增(zēng)速回升2.1pct至0.8％，但(dàn)整体企业盈利(lì)压力仍(réng)大，主要(yào)源于两个方面：

　　其一是国际(jì)高(gāo)油(yóu)价(jià)导致的输入性成本压(yā)力仍在约束利润改善，3月营(yíng)业成本对当月利润(rùn)拖(tuō)累幅度仅收窄2.1个百分点(diǎn)至-13.8个百分点，拖累程(chéng)度仍然较深。

　　其二是今年降费政(zhèng)策未再(zài)明显新(xīn)增，加之部(bù)分(fēn)企(qǐ)业开始(shǐ)补缴社保费，企业(yè)费(fèi)用同比压力(lì)开始加大，3月费用对当月利润拖累幅(fú)度大幅扩(kuò)大6.1个百分点(diǎn)至-9.5个百分点。2022年(nián)社保缴费缓缴等一系(xì)列新增(zēng)降(jiàng)费政策(cè)持(chí)续改善企业(yè)费(fèi)用率，对2022年全(quán)年工业企(qǐ)业利润增速构成较强支撑，全年拉动工业企业利润同比增速(sù)6个百分点(diǎn)。但(dàn)从今年(nián)开始(shǐ)前期社保费降费的企业开始补缴社保费，加之(zhī)今年未再新增更(gèng)大(dà)力度的降(jiàng)费政策，从同(tóng)比视角(jiǎo)来看费用对于(yú)工业企业利润的拖(tuō)累开始(shǐ)显现。

　　二、营(yíng)收：消费短期(qī)较快(kuài)恢(huī)复加之投(tóu)资韧性支撑营(yíng)收增速回升，但(dàn)高油价仍构成(chéng)约束。

　　3月工业企业营收增速回升2.1pct至0.8％。结构上看，下游消(xiāo)费相关行业营(yíng)收增速（名(míng)义+3.0pct至0.5％，实际(jì)+3.8pct至1.9％）改善明显，抵消了PPI回(huí)落对于(yú)名(míng)义营收增速(sù)的拖累，其中汽车(chē)（+11.3pct至12.2％）、家具（+6.6pct至-9.1％）、计算机通(tōng)信电子设备（高基(jī)数下(xià)仍改(gǎi)善0.3pct至-6.2％）等均(jūn)回升(shēng)明显，显示递(dì)延(yán)需求释(shì)放(fàng)以及汽车集中降价(jià)等对于短(duǎn)期消费需求的推动(dòng)。其次(cì)，煤炭冶金产业链营收增速（名(míng)义+3.9pct至(zhì)3.8％，实际+4.5pct至5.2％）延续改善，显(xiǎn)示(shì)保交楼政策(cè)推动地(dì)产建安投资(zī)构成(chéng)支(zhī)撑，但石油化(huà)工产业(yè)链(liàn)营收(shōu)增速（名(míng)义(yì)-3.3pct至-5.2％、实际(jì)-1.4pct至(zhì)-1.2％）却明显回(huí)落，高油价对(duì)于石化(huà)产业链相关行业需(xū)求(qiú)持续构成抑(yì)制(zhì)。

　　三、成(chéng)本率(lǜ)：虽(suī)然煤价(jià)回(huí)落已(yǐ)在缓(huǎn)和中下游成本(běn)压力(lì)，但高油(yóu)价继(jì)续构成输入性成本(běn)传导

　　3月工(gōng)业企业成(chéng)本率(lǜ)上升46.8bp至85.3％，成本压力仍(réng)然偏大，尤其是高油价下(xià)的国内石化(huà)产业链(liàn)，成本(běn)率同比增量扩大(dà)14bp至261bp，绝对(duì)水平明(míng)显高于其他行(xíng)业。由于我国(guó)石化产业链主要为中下游，上游环(huán)节(jié)在海外主要原油寡头国(guó)家，因而国际高油价带来的上游(yóu)利润改善无法被国内产(chǎn)业(yè)链(liàn)吸(xī)收，国内以中下游为主的石化产业链反而会在高油价下受到输入性成本压力，也即3月的情况。相(xiāng)较而言，煤炭产(chǎn)业(yè)链(liàn)上中下游均(jūn)在国内，所以虽然3月煤炭冶(yě)金产业成本率同比(bǐ)增量(liàng)也扩大13.6bp至56.4bp，但主因煤价下(xià)行(xíng)导致煤(méi)炭(tàn)产业链上游(yóu)成本率被(bèi)动走高、利润承压(yā)，而中(zhōng)下(xià)游成本率实(shí)际上是改善的（成本率同比增量(liàng)下行8.2bp至33.5bp），与(yǔ)此同时(shí)，更靠近(jìn)下(xià)游的消费行业成本率也明显改善（同比增(zēng)量-32bp至17.5bp）。