来源：高瑞东宏观笔记

　　核(hé)心观(guān)点

　　本周聚焦：

　　一季度(dù)，国内(nèi)经(jīng)济回暖主要缘于疫(yì)后复苏红利驱动，表(biǎo)现(xiàn)为生(shēng)产(chǎn)恢复(fù)推动(dòng)出口形势好转，出行需(xū)求释放催化下游消费回暖。从行业表(biǎo)现看(kàn)，制造业从(cóng)去年(nián)四季度的“量价齐跌”转向大闸蟹几月份开始上市，大闸蟹几月份最好吃“量(liàng)升价跌”，企业或从主动去库转向被动去库。从景气度边际(jì)表现看，下(xià)游消费(fèi)制造(zào)>；中游(yóu)装备制(zhì)造>；上游原材(cái)料加(jiā)工(gōng)；服务业中(zhōng)，交(jiāo)通运输、住宿餐饮、房地(dì)产等线下活动回暖，但距离疫情前仍有一定差距。

　　向前(qián)看，考(kǎo)虑到(dào)疫后(hòu)经济脉冲(chōng)式修复放缓、海外总需(xū)求回(huí)落预期(qī)逐步兑现，消费(fèi)回暖(nuǎn)和产业升(shēng)级将(jiāng)成(chéng)为推动(dòng)下一阶段国内经(jīng)济复苏的(de)主(zhǔ)线。

　　制造业、服务业是驱动一(yī)季度经济复苏的主因

　　从一(yī)季(jì)度GDP表现看，制(zhì)造业，交通运输、房地产等(děng)行业(yè)景气(qì)度明(míng)显提(tí)升(shēng)，而建(jiàn)筑业景气度回(huí)落，与年初出口数(shù)据好转、服(fú)务消(xiāo)费(fèi)快速(sù)恢复、房地产销售回(huí)暖而投资疲弱的特(tè)点相一致。

　　从制(zhì)造(zào)业内部(bù)来看，今年3月(yuè)，制造(zào)业各行业景气度普遍回暖，多数从去年12月的“量价齐跌”转入“量升价跌(diē)”，指向经(jīng)济复苏(sū)初期(qī)，供给端修复(fù)好于需求端(duān)，行业整(zhěng)体去库进程尚未结束。从(cóng)行(xíng)业景气度边(biān)际改善情况(kuàng)来看，下游消(xiāo)费(fèi)制造(zào)>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游原(yuán)材(cái)料加工，煤炭(tàn)行业景气度(dù)表现为高位放缓。

　　下(xià)游消(xiāo)费(fèi)制造(zào)行业中，与出行、地(dì)产后(hòu)周期相(xiāng)关的酒饮(yǐn)料茶、纺(fǎng)织服(fú)装、文教娱、烟草、家具(jù)制造行业景气(qì)度(dù)较(jiào)高，部分行业表现为(wèi)“量价齐升”。

　　中游装备制造业行(xíng)业景气度居中，表现为“量升价跌(diē)”。从“量(liàng)”维度(dù)看，电(diàn)气机械、专用设备、运(yùn)输设备>；；；汽车(chē)制(zhì)造(zào)、金属制品>；；；通用设备、电子设备。

　　上游原材料(liào)加工(gōng)行业景气度改善幅度最弱，由于行业库存水平偏高，多数行业仍然(rán)受(shòu)到价格(gé)下跌的(de)困扰(rǎo)，表现为“量升价跌”。从“量”维度看，有(yǒu)色金属>；；；黑色(sè)金属、非(fēi)金属矿物>；；；石油(yóu)石化行业。

　　消(xiāo)费回暖和(hé)产业升级或是推动下一阶段经(jīng)济复苏的主线(xiàn)

　　一季(jì)度，国内经(jīng)济复苏主要受(shòu)益(yì)于疫后(hòu)复苏(sū)红利驱动(dòng)。需(xū)求方(fāng)面(miàn)，出行(xíng)类消费快速复(fù)苏(sū)，前期积(jī)压(yā)的购房、服务消费需求得以释放；供给方(fāng)面，国内复工复产加快推进，生产端(duān)快速恢复，是推动(dòng)年初出(chū)口数据好转的重要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后(hòu)复苏红利驱动边际转弱，随着未来海外总需求回落的预期逐步兑现，后续驱动国内经济增(zēng)长的(de)线索，大概(gài)率来自于(yú)消费回暖(nuǎn)和产业升级两条主(zhǔ)线。

　　一(yī)是(shì)，一季度居(jū)民收(shōu)入(rù)向上(shàng)修复，消费倾向明显回(huí)升，已经高于(yú)2020-2022年疫情期间水平，同时(shí)信贷数据指向(xiàng)居(jū)民“去杠杆”势头缓和(hé)，未来消费(fèi)回暖的确(què)定性进一步(bù)增(zēng)强(qiáng)。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服务(wù)消费有望持续修复(fù)，家电、家具、纺服等与出行及(jí)地(dì)产后周(zhōu)期(qī)相关的可选(xuǎn)消费也(yě)有望进一(yī)步回暖。

　　二是，产(chǎn)业升级路径驱动下，汽车和“新三样”产品出口优势增(zēng)强，有望维持出口(kǒu)韧性；随(suí)着下游消费稳步修复、二季度PPI同比(bǐ)触底回升，制造(zào)业企业盈(yíng)利有望向上修复，企业将从主动(dòng)去(qù)库逐步转向被动(dòng)去库、主动补库，设备投资需求有望改善(shàn)，推(tuī)动中(zhōng)游装备制造景气度维持高位。

　　风险提示：国内(nèi)经(jīng)济恢复力(lì)度不及预期；海(hǎi)外需求超预期回落。

　　一、节后(hòu)消费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本(běn)周聚焦：疫后经济复(fù)苏有(yǒu)哪些结构(gòu)性(xìng)特征？

　　1.1 制(zhì)造业、服务(wù)业(yè)是驱(qū)动一季度经济(jì)复(fù)苏的(de)主因

　　一(yī)季(jì)度(dù)我国GDP总量实现超预期增(zēng)长，指向疫(yì)后(hòu)复苏(sū)背景下，国内经济企(qǐ)稳回升(shēng)。但(dàn)不同于海外国家疫后复苏的规律，本轮国内疫后复苏(sū)发生在外需回(huí)落、国内(nèi)经济转向高质量发(fā)展、居民前期“去杠杆”的过程中，因(yīn)此驱动疫后经济复苏的力量并(bìng)不均衡，行业分化特征明显。因此(cǐ)，我们重(zhòng)点从行(xíng)业(yè)层面，观测当前各行业景(jǐng)气度水(shuǐ)平(píng)。

　　从GDP不变价(jià)观测各(gè)行业表现来(lái)看(kàn)，今年一季度制造(zào)业、交通运输业、房地产业景气(qì)度明显提升，而建筑业景气度回(huí)落，与年(nián)初出口(kǒu)数据(jù)好转、服务消费(fèi)快速恢复、房地产销售(shòu)回(huí)暖而投(tóu)资疲弱的情况相(xiāng)一(yī)致。

　　我(wǒ)们以(yǐ)2019年为(wèi)基期计(jì)算各(gè)年份的复合增速，观察各行业增加值变(biàn)化。

　　今年一季(jì)度(dù)第一产业增(zēng)加值(zhí)增速为3.6％，低于去年四(sì)季(jì)度的4.9％，但仍(réng)高于2019年、2020年全(quán)年增速，与近年(nián)来(lái)加快建设农业强国(guó)，推进农(nóng)业农(nóng)村(cūn)现(xiàn)代化的目标(biāo)有(yǒu)关(guān)。

　　今年一季(jì)度第二产业增(zēng)加值增速升至5.4％，高于去年四(sì)季度的4.4％。其中(zhōng)，制造业(yè)迎来较(jiào)快复(fù)苏，增加值增速(sù)提(tí)升至(zhì)5.9％，高于去年四(sì)季度的4.7％，但低于2021年全年增(zēng)速(sù)，与去年下半年之(zhī)后外需转弱、居(jū)民商(shāng)品(pǐn)消费恢复偏慢有(yǒu)关。而(ér)建(jiàn)筑业景气度明显回落，增加值增速回落至1.9％，低于去年(nián)四季度(dù)的(de)3.1％，主要受房(fáng)地产新开工拖累。

　　今(jīn)年一季度(dù)第三产业(yè)增加值增速小(xiǎo)幅(fú)升至4.7％，略高(gāo)于去年(nián)四季度的4.6％，但相较疫(yì)情前仍存在产(chǎn)出缺(quē)口。其中，受益于居民出行活动恢复，交通运输、仓储和(hé)邮政业增(zēng)加值增(zēng)速明显提(tí)升，自去年(nián)四季度的3.4％升至(zhì)5.9％，但低(dī)于2019年、2021年(nián)全年增速；住宿和餐饮(yǐn)业增加值增(zēng)速小(xiǎo)幅回升(shēng)，尽管(guǎn)高于(yú)疫情三(sān)年来的平均增速，但(dàn)绝对水平不及(jí)2019年，指向供给水平恢(huī)复较慢。而受(shòu)益(yì)于(yú)新房(fáng)和二手房销售回暖，今年一季度(dù)房地产业(yè)增加值(zhí)增速(sù)回正至2.3％。

　　1.2 制造(zào)业领(lǐng)域(yù)复苏(sū)分化，中下游(yóu)改善幅度好于上(shàng)游

　　对于行业景气度(dù)的观测(cè)，我们采(cǎi)用量（各行业工业增(zēng)加值增速）与价格（各行业工业品价格(gé)增(zēng)速(sù)）分别作为供(gōng)需的衡量指(zhǐ)标(biāo)。主要选取28个主要行业(yè)自2019年以来的月度数据，首(shǒu)先将(jiāng)各(gè)行业(yè)增加值增(zēng)速调(diào)整为以(yǐ)2019年为基期的复合(hé)增(zēng)速，其次计算(suàn)2019年-2023年3月，每月(yuè)的(de)增(zēng)加值增(zēng)速和(hé)PPI增速的分(fēn)位数水(shuǐ)平，通过对比2022年(nián)12月和2023年(nián)3月的分位数水平，捕捉其边际变化。

　　今年(nián)3月，制造业各行(xíng)业景气度出现普遍回暖，多(duō)数从(cóng)去(qù)年12月的“量价齐跌”转入(rù)“量升价跌(diē)”，指向经济复苏初期(qī)，供给(gěi)端修复好(hǎo)于(yú)需(xū)求端，行(xíng)业(yè)整体去(qù)库进(jìn)程尚未结束。从行(xíng)业景气度(dù)边(biān)际改善情况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中(zhōng)游装备制造>；；；上(shàng)游原材(cái)料加工，煤炭行业景气(qì)度呈现高位(wèi)放缓情况。

　　下(xià)游消费制造行(xíng)业中，与(yǔ)出行、地产后(hòu)周期(qī)相关的行业景(jǐng)气度最高，部分(fēn)行业(yè)步入“量价齐升”阶段。今年3月，与居民(mín)外出消费相关的，酒饮料茶、纺织服装、文教(jiào)娱乐(lè)的量(liàng)价分位数水平均处在(zài)高景(jǐng)气度区间，烟草、家具制造(zào)行业也呈现(xiàn)“量价齐升”的特征；食(shí)品(pǐn)制造景气度有所回落，农副加工行业表现为“量价(jià)齐跌(diē)”，食品制造行(xíng)业表现为“量升价跌”，二者价格下跌(diē)主要与(yǔ)高库存水平有(yǒu)关，今年2月，库(kù)存同比均处在(zài)2016年以来(lái)90％以上分位数(shù)水平；而随着防疫需求(qiú)的降温，医药制造业景(jǐng)气度有(yǒu)所(suǒ)回落，表现为“量(liàng)跌价平”。

　　中(zhōng)游装备制造业行业景气度居(jū)中(zhōng)，均表现为“量升价(jià)跌(diē)”。一(yī)方面与原材料成本下跌(diē)有关，另(lìng)一方面(miàn)，也(yě)与年初外(wài)需表(biǎo)现好于内需(xū)，部分行业(yè)仍(réng)在去库进(jìn)程有关。其中，电气机(jī)械、专用设(shè)备(bèi)、运输设备(bèi)工业增(zēng)加值增速改(gǎi)善幅度(dù)最(zuì)大，受益(yì)于国(guó)内产业升(shēng)级、出(chū)口优势(shì)带来的韧性(xìng)驱动；其次是(shì)汽车制造(zào)、金属制品，改善幅度最弱的是通用设备、电子设备，与房(fáng)地产新(xīn)开(kāi)工强(qiáng)度较(jiào)弱、消费电子行业(yè)周期性走弱有(yǒu)关。

　　上(shàng)游原材(cái)料加工(gōng)行(xíng)业景气(qì)度(dù)改善幅度偏弱，由(yóu)于行业库存水平偏高，多数行业仍受制于价格下跌的困(kùn)扰(rǎo)，表(biǎo)现为“量(liàng)升(shēng)价跌(diē)”。其中，有色金属(shǔ)行业生(shēng)产(chǎn)端改善幅度最大，3月(yuè)增加值增(zēng)速位于2019年以来70％分位数水平，但(dàn)受(shòu)全球大(dà)宗商品(pǐn)下行(xíng)周期影响，价格依旧承压(yā)；随着年初建筑业施工回暖，相(xiāng)关的黑色金(jīn)属、非金(jīn)属制品景气度(dù)提升，但由于库存水平偏(piān)高，价格仍处在下(xià)跌区间(jiān)，拖累整体(tǐ)盈利水平；石化链条行业(yè)生产水(shuǐ)平普遍回(huí)暖，但分位数(shù)水平(píng)仍(réng)处在50％以下的景气度偏低区间，今年(nián)由于能源危机(jī)缓解，产(chǎn)品(pǐn)价格(gé)相较去(qù)年同期也出现普遍下跌。

　　煤炭开采景气度仍(réng)处(chù)在高位(wèi)，但出现边(biān)际放(fàng)缓，生产及价格水平同(tóng)步(bù)回落。这与(yǔ)去年以来行业产(chǎn)能持续(xù)扩(kuò)张有(yǒu)关，今年2月(yuè)，煤炭开采产成品库(kù)存同(tóng)比处在(zài)2016年(nián)以来94％分(fēn)位数水平。

　　1.3 消费回暖和(hé)产(chǎn)业升级或是推动下一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益于疫后复苏红(hóng)利。一方面，消(xiāo)费场景恢复后，出(chū)行(xíng)类消费快速复苏，前期积压(yā)的购房、服务性需求得(dé)以释放；另一方(fāng)面，国(guó)内复工复产加快推进，保证供给端的快(kuài)速恢复，是(shì)推动年初出口数(shù)据好转(zhuǎn)的重要原(yuán)因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放(fàng)缓，指向疫后红利释放效果转弱(ruò)，随着(zhe)未来(lái)海外总需(xū)求回落的预(yù)期逐步兑现，后续驱动(dòng)国内(nèi)经(jīng)济增长的线索，大概率来自于消费回暖和产业升级(jí)两条(tiáo)主线。

　　一是，随着居民收入提升和(hé)消(xiāo)费意(yì)愿改善，未来消费回暖的确(què)定性进一步增强，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费，以及家电、家具、纺服等可选(xuǎn)消费景(jǐng)气(qì)度均有望提升。

　　从一季度(dù)居民收入和消费数据看，居民收(shōu)入增速提升，消费倾向开始回(huí)升(shēng)，已经高于2020-2022年，但尚未(wèi)修复(fù)至疫情前水平。以(yǐ)2019年为基(jī)期的复合增(zēng)速看，今年一(yī)季度(dù)，全(quán)国居民人(rén)均可支配(pèi)收入增速提升(shēng)至6.4％，高(gāo)于(yú)去年四季(jì)度(dù)的(de)5.6％，居民人均消费(fèi)支出增(zēng)速(sù)提升至5.0％，高(gāo)于去年四季度的3.0％。一季度(dù)居民平(píng)均消费(fèi)倾向为(wèi)62.0％，已(yǐ)经高于2020-2022年同期均(jūn)值(zhí)60.9％，但距离2019年同期(qī)的(de)65.2％仍(réng)有一定差距(jù)。未来随着服务业恢(huī)复持(chí)续(xù)向好，有(yǒu)望带动相关(guān)就业岗(gǎng)位加快恢复，进一(yī)步提(tí)振居民(mín)消(xiāo)费意(yì)愿(yuàn)。

　　从居民存贷款数据看，居民储(chǔ)蓄意愿有所减(jiǎn)弱，消费和投资信心正在筑底。今年以(yǐ)来，居民(mín)储蓄意(yì)愿有所减弱，“去杠(gāng)杆”势头缓和。从存款数据看(kàn)，3月(yuè)居民新增(zēng)存(cún)款同比增量降至2051亿元，低于(yú)1-2月9375亿(yì)元的同(tóng)比增量(liàng)均值(zhí)，也低(dī)于2022年6617亿元的月均同比(bǐ)增量。从贷款(kuǎn)数据看，3月居民部(bù)门新增净融资同比多(duō)增4859亿(yì)元(yuán)，其(qí)中，短期信贷同比(bǐ)多增2246亿元，中(zhōng)长期信贷同比(bǐ)多增2613亿(yì)元。居(jū)民部门新增净融资(zī)连(lián)续2个月维持同比扩(kuò)张，指向居民预期可能正(zhèng)在筑(zhù)底，“去杠(gāng)杆”势头开始(shǐ)放(fàng)缓。今年(nián)第一季度城镇储户问卷调(diào)查(chá)结果显示，倾(qīng)向(xiàng)于“更多(duō)储蓄”的居民占58.0％，比上季(jì)度减少3.8个百分点；倾向于“更多消费”和“更多(duō)投资”的居民(mín)分别占23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于上季度的(de)22.8％、15.5％，同样(yàng)也指向居民储蓄意(yì)愿降低、消费和投资意愿提升。

　　二是，产业升(shēng)级路径驱动下(xià)，汽(qì)车和(hé)“新三样”产品出(chū)口优势增(zēng)强，以及相关行业设备投资更新(xīn)，有(yǒu)望推动(dòng)中游装(zhuāng)备(bèi)制(zhì)造景气度维持高位。

　　一(yī)方面，今年(nián)一季度国(guó)内出(chū)口数据回暖，除与欧美供需缺(quē)口短期(qī)走阔、国内(nèi)复工复(fù)产加快推进(jìn)外，也受益于RCEP政策红利(lì)持续释放，以(yǐ)及汽车和“新三样”产品出口优(yōu)势增强。今年在海外总(zǒng)需求回(huí)落(luò)背景下(xià)，我(wǒ)国与RCEP国家贸易往来加强、以及(jí)新(xīn)能源产(chǎn)品优势强化(huà)，有望维持(chí)装备制造领域(yù)出口(kǒu)韧性。

　　另一(yī)方面，企业盈利(lì)下滑和(hé)库存高位，对(duì)制(zhì)造业投资扩产造成一定压(yā)力。但随着下游消(xiāo)费稳步修复、二季度(dù)PPI同(tóng)比触底(dǐ)回(huí)升，制造业企业(yè)盈利有(yǒu)望向上修复。目前看，电气机械(xiè)等装备制造业去(qù)库进程已进入下半(bàn)场(chǎng)，今年1-2月专用设(shè)备、通用设(shè)备产成品(pǐn)库存增(zēng)速呈(chéng)现触底反弹。随着需(xū)求(qiú)回暖、盈利修复，企(qǐ)业将从主(zhǔ)动去库逐步(bù)转向被动去库、主动补库，设备(bèi)投资需求将随之提升(shēng)。

　　二(èr)、海外观察

　　2.1金(jīn)融与流(liú)动性数据：各国国债收益率多数上行(xíng)

　　美国10年期(qī)国债收益率上(shàng)行。本周（截至(zhì)4月21日）美国10年期国债收益率(lǜ)3.57％，较上周末上行5BP，其中通胀预(yù)期较上周下行(xíng)2BP，实际收益率1.29％，较(jiào)上周末上升7BP。法国(guó)10年期国债收益率较上(shàng)周末上行5BP至2.99％，德(dé)国10年期国债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本(běn)10年期(qī)国债收益率较上周末上行2BP至0.48％（截(jié)至4月(yuè)20日(rì)），英(yīng)国10年期国债收益率较上(shàng)周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国10y-2y国债收益率(lǜ)利差收(shōu)窄。本周美国10年(nián)期和(hé)2年(nián)期国(guó)债期限利(lì)差为-0.60％，较上周下(xià)行4BP。美国AAA级企业期权(quán)调(diào)整(zhěng)利差较上周(zhōu)末持平为(wèi)0.55％，美国高收益债期权调(diào)整利差较上周(zhōu)末(mò)上行11BP至(zhì)4.54％（截至4月(yuè)20日）。

　　2.2全球(qiú)市场(chǎng)：全球(qiú)股市(shì)涨跌分化，大宗商品价格普跌

　　全球股市涨跌分化。本周(zhōu)（4月17日至4月21日(rì)），欧(ōu)洲股市(shì)普涨，法国CAC40、英国富时(shí)100、德国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利(lì)富时MIB下跌0.45％。美股全(quán)线下跌，标普500、道(dào)琼斯工(gōng)业指数、纳斯达克(kè)指数分(fēn)别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲(zhōu)股市分化，俄罗斯(sī)RTS、新西(xī)兰标普50、日经(jīng)225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳(ào)洲(zhōu)标普(pǔ)200、韩(hán)国综合指数、上证指数、恒生指数分别下(xià)跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品价格普跌。其中，LME铝上涨0.71％，其余(yú)大(dà)宗商品(pǐn)价格普跌(diē)。COMEX黄金、COMEX白银(yín)、CBOT小麦、LME铜、SHFE螺(luó)纹钢、CBOT玉米(mǐ)、CBOT大(dà)豆(dòu)、DCE焦炭、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿石(shí)、NYMEX RBOB汽油分(fēn)别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行观察：美欧加息步伐或(huò)将继续

　　4月19日(rì)，美(měi)联储褐皮书公布(bù)，显(xiǎn)示近几周美(měi)国(guó)经(jīng)济增长陷(xiàn)入停滞(zhì)，通胀和招(zhāo)聘活动(dòng)放缓(huǎn)，信贷渠(qú)道变窄。<大闸蟹几月份开始上市，大闸蟹几月份最好吃/strong>褐皮书称(chēng)，最(zuì)近几(jǐ)周美国总体经济活(huó)动几乎没有变化，几个辖区(qū)指出在不确定大闸蟹几月份开始上市，大闸蟹几月份最好吃性增加和对流动性(xìng)的(de)担忧加剧之际，银(yín)行收紧了(le)贷款标(biāo)准。近期美国(guó)总体物(wù)价水平温和上升，但价(jià)格上(shàng)涨(zhǎng)速(sù)度(dù)或(huò)有所放缓(huǎn)。

　　美联(lián)储官员表示(shì)为应对高(gāo)通胀，加息步伐(fá)或将继续。4月21日(rì)，美联储(chǔ)哈克称，需要进一步(bù)收(shōu)紧政(zhèng)策来应(yīng)对高通胀，加(jiā)息结束后美联(lián)储(chǔ)将(jiāng)需要在一段(duàn)时间内维(wéi)持利率稳(wěn)定。同日美联(lián)储梅斯(sī)特表示(shì)，预计今年货币(bì)政策(cè)将需要进一步进入限制(zhì)性(xìng)区域(yù)，终端(duān)利率或(huò)将高(gāo)于(yú)5％，具体取决于经(jīng)济和金融(róng)形势的发展(zhǎn)。

　　欧洲央行(xíng)货币政策会议(yì)纪(jì)要公(gōng)布，绝大(dà)多数(shù)委员同意将利率上调50个(gè)基点。4月20日(rì)公布(bù)的欧洲央行会议纪要显(xiǎn)示(shì)，货币政策在降低通(tōng)胀方面仍有一(yī)段路(lù)要(yào)走(zǒu)，一些委员(yuán)认(rèn)为整体而言通胀(zhàng)风险倾向于(yú)上行。金(jīn)融市场紧张局(jú)势被视(shì)为经济和通胀前景重大不确(què)定(dìng)性的来源。然而(ér)除非形势(shì)显著(zhù)恶化，否(fǒu)则(zé)金融市场的(de)紧张局(jú)势不太可(kě)能(néng)从(cóng)根本上改变欧洲央行(xíng)管理(lǐ)委员会对通胀(zhàng)前(qián)景的(de)评(píng)估。

　　2.4 海(hǎi)外政策：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶伦强调美国“国家安全(quán)”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事会和欧洲议(yì)会通过了(le)一项临时政治协(xié)议(yì)，就涉及430亿欧元补贴的(de)《The EU Chips Act》最终(zhōng)版(bǎn)本达成一致。法案目标是到2030年，欧盟拟动用430亿欧(ōu)元资金(jīn)提(tí)振半(bàn)导体行(xíng)业(yè)，以将(jiāng)欧盟占全(quán)球半导体制造市场的(de)份额从10％提升至至少20％；大幅(fú)提升芯(xīn)片制造工艺，建立(lì)欧盟的(de)半(bàn)导体供应(yīng)链，并与美国(guó)和亚(yà)洲同行竞争。

　　4月20日(rì)，美国众议院议(yì)长麦卡锡表示，正在(zài)推(tuī)出一份债务上限相关立法措施。白(bái)宫需要(yào)开始就债务上限进行谈(tán)判(pàn)；众议院共和党希望提高债务上限(xiàn)并削(xuē)减(jiǎn)支(zhī)出；正在推出一份债(zhài)务上限(xiàn)相关立法(fǎ)措施；债务法案将设(shè)法收回未使用(yòng)的防疫资金用于日常开支；法案将减少对国(guó)税局的拨款(kuǎn)，并(bìng)结束绿色产业补贴(tiē)措施。

　　4月20日，美国(guó)财政(zhèng)部长耶伦(lún)就(jiù)中美关系发表讲话，表(biǎo)明美国无(wú)意与中(zhōng)国脱钩，但未来仍(réng)将强调“国家(jiā)安全(quán)”。耶伦宣称，任何与中(zhōng)国脱钩(gōu)的努力都将是“灾难性的”，美(měi)国(guó)寻求(qiú)与中国建(jiàn)立“建设性和公平的经济关系”。但“当美国利(lì)益受(shòu)到威(wēi)胁时”，美国将坚定(dìng)地(dì)捍卫国家安全，即(jí)使以牺牲中美关系(xì)为代价(jià)。在国际关系(xì)中，耶伦表示美(měi)中两国有必要“坦诚(chéng)讨(tǎo)论棘手问题”，比如帮助面(miàn)临债务问题的(de)新兴(xīng)市场(chǎng)和发展中国家(jiā)等。

　　三、国内(nèi)观察(chá)

　　3.1上(shàng)游：原油、铜(tóng)价环比上涨

　　原油价格环比上涨，环比由负转(zhuǎn)正。2023年4月(yuè)以来，WTI原油价格环(huán)比上涨10.06％，环比(bǐ)由负(fù)转正(zhèng)，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度均价(jià)为(wèi)80.75美元/桶。布伦特(tè)原油(yóu)价格环比上(shàng)涨7.14％，环比由负(fù)转正，由上(shàng)月的-5.18％转正(zhèng)为(wèi)本月的7.14％，最新月度均价为(wèi)84.87美(měi)元(yuán)/桶。

　　铜价(jià)、铝价环比上涨，铜、铝库存同比下降。2023年4月以(yǐ)来，铜价环比上涨0.86％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-1.33％转正(zhèng)为(wèi)本月的0.86％，库存(cún)同比(bǐ)下降51.71％，降幅(fú)相(xiāng)对上月扩大44.13个百分点。铝价(jià)环(huán)比上涨2.25％，环比由负(fù)转正，由(yóu)上月的-5.26％转正(zhèng)为本月的2.25％，库存同(tóng)比下降10.57％，降幅缩(suō)窄15.36个百分(fēn)点。

　　3.2中游：水泥价格指数(shù)环比上升，螺纹钢价格(gé)环比下跌，库存同(tóng)比下降(jiàng)

　　水泥(ní)价(jià)格(gé)指(zhǐ)数(shù)环(huán)比(bǐ)上升。4月以来，全(quán)国水泥价格(gé)指数环(huán)比上涨2.27％，增幅缩小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南(nán)、西北以及西南各区价格指数环比分别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及(jí)3.80％。

　　螺纹钢价格环比下跌，库存同比下降，钢坯库存同比(bǐ)上(shàng)涨。2023年4月以来，螺纹钢价格环(huán)比(bǐ)由正转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢(gāng)库存同比下降15.42％，跌(diē)幅(fú)相对(duì)上(shàng)月缩窄3.26个百分点。钢坯库(kù)存(cún)同比上涨64.88％，增幅缩小(xiǎo)157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房(fáng)成交面积增幅缩窄，猪价菜价下跌，水(shuǐ)果价格上涨

　　商品房成交面积增幅(fú)缩窄。2023年4月以来，商品房成交面(miàn)积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百(bǎi)分点。其中(zhōng)，一线、二线、三(sān)线(xiàn)城市商(shāng)品房(fáng)成(chéng)交面(miàn)积同比分别为(wèi)：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变(biàn)动幅度分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百(bǎi)分点。

　　土地成(chéng)交面积跌幅收窄。2023年(nián)4月以来，百城土地供应面(miàn)积同比增速为5.80％，上月为-12.02％；土(tǔ)地成交面积同比增(zēng)速为-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成交溢价(jià)率为5.50％，较(jiào)上月上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬菜(cài)价格下跌，水果价格上涨。2023年(nián)4月以来，猪(zhū)肉价格环比(bǐ)下跌5.08％至19.54元(yuán)/公斤，跌幅相对上月(yuè)扩大2.6个(gè)百分点。蔬(shū)菜价(jià)格环比下(xià)跌8.22％至4.89元(yuán)/公斤(jīn)，跌(diē)幅缩窄0.55个百分点。水(shuǐ)果价格环比上涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增幅缩(suō)小4.54个(gè)百分点(diǎn)。

　　乘(chéng)用车日均零(líng)售(shòu)销量(liàng)增幅扩大(dà)。4月以来，乘用车日均零售销量同(tóng)比(bǐ)增(zēng)加17.39％，增幅扩大16.26个百(bǎi)分点。批发销量同比增加(jiā)15.64％，增幅扩(kuò)大8.26个百分点。

　　3.4流动性：货币市(shì)场利(lì)率趋势分化(huà)，国债利率普(pǔ)遍下行

　　货币市场利率趋势分化，国债利率普遍下行。2023年(nián)4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行(xíng)120bp至2.51％；DR001较上月末上行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一(yī)年(nián)期国(guó)债利率(lǜ)较(jiào)上月末下行(xíng)8bp至2.19％。十年期国债利(lì)率较上月末下行2bp至2.83％。一年期AAA+企业债利(lì)率较上月末(mò)下行3bp至2.7％。十年期AAA+企(qǐ)业债(zhài)利率(lǜ)较上月末下行5bp至3.34％。

　　3.5国内政策：发改委强调(diào)提振(zhèn)消费持续(xù)回(huí)升的(de)动力；国资委强调着力发展战(zhàn)略性(xìng)新兴产业

　　4月19日，国家(jiā)发展改革委举行4月(yuè)份新闻发布(bù)会，强调要提(tí)振消费持续回升的(de)动力。接下来将重点做好(hǎo)四(sì)方面(miàn)工作：一(yī)是，研(yán)究起草关于(yú)恢复和扩大消费的政策文件(jiàn)，围(wéi)绕(rào)大(dà)宗(zōng)消(xiāo)费(fèi)、服务消(xiāo)费、农(nóng)村消费等重(zhòng)点领(lǐng)域；二(èr)是，下大(dà)力(lì)气(qì)稳(wěn)定汽车消费，大力推动新(xīn)能源汽车下乡(xiāng)；三(sān)是，会同有关(guān)方面优化就(jiù)业、收入分(fēn)配和(hé)消费全链条(tiáo)良性循环(huán)促进机制；四是，研究制定关于营造(zào)放心(xīn)消费(fèi)环(huán)境的政策文件(jiàn)。

　　4月19日，国资委党委召开扩大会议，强(qiáng)调推动国资央企着力发展实体经(jīng)济特别是(shì)战略性新兴产业(yè)。会议认(rèn)为，要(yào)更好推动国资央企在中国式现代化新(xīn)征程中走在前列，着力提(tí)升科技(jì)自立(lì)自强水平，提升自主(zhǔ)创新能力；着力发展实体经济特别是战(zhàn)略(lüè)性新(xīn)兴产业(yè)，加快推进现代化产业(yè)体系建设；抓好新一(yī)轮国企改革深化(huà)提(tí)升行动组织实施，高水平参(cān)与共建“一带一路”。

　　4月20日(rì)，工信部举办(bàn)发布会介(jiè)绍一季度工业和信(xìn)息化发展状况，表示下(xià)一步将制定实施(shī)重点行业稳增长的(de)工作方(fāng)案。一是营造良好产业(yè)发展环境，落实落细稳(wěn)增长政策举措，抓实抓细部省协作、部门协同(tóng)；二是推动出口(kǒu)保稳提质，加(jiā)大对制造业外贸企业(yè)的支持力度，配合(hé)有关部门落(luò)实好稳外贸政策举措；三是(shì)促(cù)进内需(xū)加快恢复，以高质量供给促进消费；四(sì)是持续增强(qiáng)发展动能，加快战略性新(xīn)兴产业的创(chuàng)新发(fā)展。

　　四、财(cái)经日历

　　五、风(fēng)险提示

　　国内经(jīng)济恢复(fù)力度不及预(yù)期；海外需(xū)求超(chāo)预(yù)期回落。